在中国民航业曾诞生过两个真正的明星企业。 航空公司中自然是海航。 如果说海航在中国民航业的吸睛指数和话题效应排第二的话，那么就无人能排第一。 机场中当属上海机场。 上海的明星效应并非在于吸睛和话题，而是其在资本市场创造的一个神话。 一、上海机场的神话 如果回顾21世纪前20年，也是上海浦东机场最为辉煌的20年。 在2000-2019年这十年里创造了多个辉煌。 在这二十年里，上海浦东机场从无到有创造一个个奇迹。 2000年，浦东机场旅客吞吐量554万人次。 2019年，浦东机场旅客吞吐量7615万人次，是2000年的13.7倍。 7615万人次的旅客吞吐量，排名全国第二。 2019年国际地区旅客吞吐量3851万人次，排名全国第一。 2019年货邮吞吐量363万吨，排名全球第三，国内第一。 最让人津津乐道的是，上海浦东机场创造了民航业业绩神话。 让人一时间形成一种错觉，仿佛民航业也不一定是个苦逼行业，也会有上海浦东机场这样一个暴利传说。 以2019年为例， 浦东机场营业收入109.4亿元，净利润52.6亿元，净利率47.9%。 我们知道A股净利率最高的行业就是吃药喝酒。 但酒类上市公司也只有茅台一家公司的51.5%超过浦东机场。 2000-2019年之间的20年里，上海浦东机场连续盈利，除了2008、2009年，其他年份利润持续走高，绝大部分年份净利率都在40%，甚至50%以上。 也就是说，每收入1块钱，就能净赚0.5元左右，这样的盈利能力在民航业可以说绝无仅有的。 2000-2019年期间上海浦东机场营收、净利润、净利率情况（单位：亿元） 在这种情况下，上海机场的股票也是一路上涨，从2014年到2019年连涨5年，股价从8元多一路涨至88元，涨了10倍，创造民航企业的股票神话。 同时也创造了1700亿元最高市值记录。 二、创造上海机场神话的三大原因 翼哥认为创造上海机场神话三大原因，其根本在于天时地利人和。 一是天时：对外开放不断加深的20年 这二十年，是中国经济发展最快的二十年，也是中国民航发展最快的二十年。 自2001年12月11日，中国加入世贸组织以来，中国对外开放程度越来越深，对外人员往来也越来越多。 这二十年，差不多正是中国加入世贸组织的二十年，正是中国加快融入全球经济的二十年。 二是地利：处于最富庶的长三角 在这二十年里，上海浦东地区成为长三角发展的引擎，成为改革开放第二轮大发展的象征。 到2019年，上海浦东地区的GDP已是1.27万亿元，以占全国1/8000的土地，创造了全国1/80的GDP、1/15的外贸进出口总额。 如果浦东作为一个城市参与国内GDP排名的话，能排到国内第12位。 浦东地区就像一个龙头、像一个引擎一样，引领着长三角的发展。 浦东机场正是与浦东开发同频共振，既享受到浦东大发展带来的红利，同时也反哺于浦东的经济发展。 三是人和：最好的管理水平 此外，上海机场的管理水平可能是国内所有机场中最好的。 我们知道香港机场的管理水平在全球范围内都是领先的，上海机场也与香港机场开展了合作，学习和借鉴香港机场在机场管理方面的经验。 翼哥曾听过上海机场领导对上海机场规划、建设以及运营管理方面的介绍，感觉到上海机场对于规划、建设以及运营有着独到之处，不一次性上大工程，根据机场实际发展需求分布建设。 在商业运营方面，精心布局，同时充分考虑旅客的感受。 上海浦东机场的盈利逻辑是基于我国对外开放不断扩大，国际旅客不断增加，免税店销售收入不断增长这样一个逻辑的基础上获得的。 浦东机场通航最晚，但发展最快，如果从效益角度来看，无疑是成绩最为突出。 上海浦东机场于1999年建成，当年9月16日通航。 与中国加入世贸组织20年的历程几乎同步。 此外浦东机场还有一个与众不同的定位，他是国内所有城市中的第一个第二机场，也是真正面向国际市场的机场。 由于虹桥机场主要是国内航线，所以国际航线都集中在浦东机场，这从一开始就确保了浦东机场的收益水平。 我们知道国际航线的含金量是非常高的，不论是在机场费的收取方面，还是在旅客服务费的收取方面，都远远高于国内机场。 而对于机场来说，国内航班与国际航班成本几乎没有什么不同。 更重要的是，在国际候机厅可以设免税品销售区域。 我们知道免税品销售量最高的几类商品：烟酒、化妆品、箱包的税率非常之高，因此免税后的价格相对于国内价格是非常便宜。 所以大部分出国回来的旅客都有一种买到就是赚到的感觉。 记得翼哥还在民航一线时，有一些抽烟的同事还请旅客帮忙买烟，其中三五牌香烟最多，因为比国内的便宜太多了。 更令人羡慕的是大量的国际旅客可以带来对免税品消费的潜在需求。 所以，上海浦东机场在免税店的租金收取方面一直是非常惊人的。 三、业绩连续亏损 在疫情冲击下，全国民航业中业绩变化最大的就是上海浦东机场了。 昔日上海浦东机场大赚特赚的主要原因是有大量的国际旅客。 而在国际疫情持续扩散之火，民航局实施了五个一的政策，国际旅客量大幅下降。 每月国际地区旅客量从过去的300多万元人次锐降至10万人次左右。 在这种情况下，亏损也是难免的。 2020年，上海浦东机场营收43.03亿元，同比下降60.68%。 净利润-11.69亿元，同比减少64亿元。 进入2021年，国际疫情仍在扩散，虽然国内航班量得到一定程度的恢复，但黄金是在国际航线上，因此上海浦东机场仍然亏损。 2021年一季度，上海浦东机场营收8.664亿元，同比下降47.05%。 净利润-4.206亿元，同比减少5.3亿元。 按照这种趋势，2021年度上海浦东机场的亏损大概率超过2020年度。 四、盈利模式彻底变化 疫情重创了浦东机场以往所依赖的盈利模式，即靠连续增长的国际旅客运输量带来的免税销售收入带来的高额收入分成。 由于浦东机场是国际旅客吞吐量第一的机场，加上这里的旅客又有着较高的消费能力，因此浦东机场在以往与免税品公司的谈判中掌握着较强的话语权。 因此，客流+消费力+谈判主动权三者叠加，给浦东机场带来了高速发展的黄金十年。 客观地看，上海浦东机场的以往所依赖的盈利模式已不再，即便疫情完全得到控制，恐怕上海机场也很难再现往日的恢复。 一是从短期看，疫情重创 从目前为止，海外疫情是此起彼伏态势，国际旅行恢复正常为时尚远。 在这种情况下，民航局五个一政策取消显得遥遥无期。 在2019年，浦东机场月度旅客吞吐量在600百多万人次，其中国内、国际地区各占百分之五十左右。 也就是说国际地区旅客吞吐量在300多万人次左右。 自去年4月份以来，月度旅客吞吐量仅在10万人次，仅是过去的1/30。 没有国际旅客，哪来的免税品收入。 毕竟羊毛出在羊身上。 在这种情况下。 1月29日，上海浦东机场与日上免税行签订《上海浦东国际机场免税店项目经营权转让合同之补充协议》。 其中，当国际旅客流量少于2019年80%时，月实际销售提成 按以下公式确定： 月实际销售提成＝人均贡献月实际国际客流客流调节系数 面积调节系数 其中：人均贡献参照2019年人均贡献水平设定为135.28元， 客流调节系数按月实际国际客流与2019年同月实际国际客流之比 从低于30%至高于120%分别由高到低递减对应不同系数，面积调节 5 系数按实际开业面积占免税场地总面积的比例从低于10%至高于70% 分别由高到低递减对应不同系数，当实际开业面积占免税场地总面积 的比例为0时，面积调节系数为0。 4月份国际地区旅客吞吐量仅仅12万人次，即便没有调节系数影响，也只有1600万人次的收入，全年也只有2个多亿的免税租金收入，如果加上调节系数，可能会更少。 二是从中期看，只是修复机会 从中期来看，对于上海机场来说，只是修复机会。 对于投资上海机场股票的人来说，更是如此。 一方面是等待疫情得到彻底控制后，国际旅客流量的恢复而带来的业绩提升机会。 另一方面则是上海机场浦东过度下跌，等待低估的机会。 对于未来疫情走势，钟南山有如下的判断：实现群体免疫的一种方式是通过自然感染，自然感染会造成70%-80%的感染率和5%的死亡率，因此自然免疫不现实、不科学、不人道。而另一种方式是大规模疫苗接种，这需要2-3年时间的全球协作。直到所有国家安全之前，没有一个国家是安全的。 就是说至少2-3年，国际旅行才能得到恢复。 即上海机场业绩在2024年以前很难恢复到2019年的水平。 三是从长期看，免税红利难以为继 实际上，长期以来，上海浦东机场吃的是政策红利，也就是机场免税政策的红利。 同时上海机场又是头部机场，因此获得了更多的溢价也是非常正常。 对于未来，恐怕就没有这么乐观了。 上海机场董事长莘澍钧近日表示，受到海南的离岛免税、市内的免税店以及跨境电商，还有进口关税持续下降等多重因素的影响，机场口岸免税消费的购买力已经发生了变化，浦东机场此前免税红利难以为继。 也就是说，以前购买免税品，一是在国外，二是在机场，但未来可能不是这样的了。 国内航班也能购买到免税品，比如到海南旅游。 出境旅游的人回到国内在市区也能买到免税品，不一定只有机场这一个选项了。 更大的变局还在，随着多个贸易协议的签署，将来的国与国的关税可能越来越低，甚至降至零，对于免税店销售也将是一个很大的挑战。 上海机场在股票市场创造的神话，关键在于他相当于是一个平台经济、一个流量经济。 一是上海机场独占了长三角出境人群的流量，没有人跟它竞争。 二是他的边际收益非常大，因为过去旅客一直在不断增长，而旅客增长几乎不带来任何成本的增加，所以每增加一个旅客，带来的边际贡献非常之大。 三是出境人群属于高端人群，具有高消费能力的群体，几乎没有哪一个平台能像上海机场独享到3600万高消费人群的这样一个流量。 但未来发生变化了。 上海机场并非独一无二的了，中免有了海南这个巨大的蛋糕，那么上海机场的地位和重要性必然削弱。 更重要的是，消费能力被其他各种渠道转移、瓜分，上海机场的国际旅客消费需求大幅下降对上海机场免税店租金收入必然形成重创。 可以说，上海机场，辉煌已然落幕。